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易宪容的博客

中国社会科学院金融研究所金融发展室研究员

 
 
 

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中国社科院金融研究所金融发展室研究员

1958年出生于江西上高。1982年入上海华东师范大学,分别在1986年、1989年获得上海华东师范大学学士和硕士学位。1989-1994年在湖南师范大学工作。1994年入中国社会科学院研究生院财贸系学习,1997年获得博士学位。1997年7月-1999年9月进入中国人民大学经济学博士后流动站工作。1998-2000年到香港大学经济金融学院跟随张五常教授学习与工作三年。1999年7月曾到台湾清华大学做访问研究。从1998年起为国际新制度经济学学会会员。目前为中国社会科学院金融研究所金融发展室研究员

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中国央行货币政策将出现重大转向吗?   

2016-05-30 05:32:01|  分类: 默认分类 |  标签: |举报 |字号 订阅

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526日,央行货币政策分析小组发表长篇文章《2015年以来稳健货币政策主要特点的回顾》。从文章的内容来看,核心是对59日权威人士在人民日报所发表讲话的辩护或解释。因为,当时权威人士指出:在现实情况下,要彻底抛弃试图通过宽松货币加码来加快经济增长、做大分母降杠杆的幻想。即该讲话严厉批评了经济管理当局用过度宽松的货币政策来拉动经济增长,不仅违背了市场经济法则,也容易导致金融市场的系统性风险。所以,央行的文章就是围绕着这点做出详细的解释与辩护,以证明2015年以来的货币政策的正确性,即使有些时候货币政策略微宽松了些,但也是当时经济形势所迫。所以,从央行的解释来看,2015年以来的中国货币政策总体保持稳健、略偏宽松是客观、适宜的,即使出现的略微宽松或是与现实市场形势有关或是与统计上的基数效应有关。

但是,实际上的情况并非如此。一是据央行的文章统计,2015年以来央行累计5次下调贷款及存款基准利率、9次引导公开市场7天期逆回购操作利率下行。而降准主要发生于2015年,2016年仅有一次,而7天逆回购利率下调全部发生于2015年。由此可见,2015年货币政策以全面宽松为主,进入20161季度,这个全面宽松更是变本加厉。银行信贷增长、社会融资总规模、个人按揭贷款增长等都创历史最高记录。

二是2015年以来中国金融市场乱象丛生,比如股市的暴涨暴跌、一线城市及部分二线城市的房价疯狂上涨、互联网金融爆炸式的增长及危机四起、企业债的疯狂、商品期货市场疯狂炒作等,即使这种现象不能全面算在央行的头上,但很大程度都与市场上的流动性泛滥有关,与中国央行过度宽松的货币政策有关。因为,央行最初的目的是希望如欧美国家那样通过全面宽松的货币政策来降低金融市场的融资成本,来增加弱势行业及中小企业的融资渠道,及以资产(股市及楼市)财富效应来拉动居民消费增长,但是中国的金融市场体制及货币传导机制与欧美市场不用,泛滥的流动性并没有流入实体经济,而是在金融市场内循环炒高各种资产价格。对此,作为预期管理为核心的现代货币政策工具,中国央行肯定负有一定的责任,这是完全不可推托的。

不过,即使央行的文章没有正面承认2015年以来货币政策是全面宽松的,但也隐讳地承认了2015年货币政策全面宽松的严重性,比如2015年年中以来中国资本市场出现了两次快速下跌。为防止爆发系统性金融风险,央行及时采取了货币政策全面宽松的救市场政策。而这些政策防止了市场恐慌、促进市场稳定,也在一定程度上使M2增速有所加快,并认为,从全球来看,这种为稳定市场而被动注入流动性的做法虽属无奈,但似乎也没有更好的办法。就像美联储前主席格林斯潘所说那样。

同时,文章还表示,由于应对2015年年中中国股市波动使当时M2基数大幅抬高,因此未来几个月M2同比增速可能还会有比较明显的下降,随着基数效应逐步消失,M2增速将回归正常。

也就是说,从两段的内容来看,其实前一段讲的是2015年以来之所以加杠杆的问题,后一段讲的是未来央行货币政策调整去杠杆的问题。从央行文章的前一段话解释来看,为何2015年的货币政策会出现过度的加杠杆?主要是与为救中国股市有关,在中国股市面临巨大风险时,如果央行不出手救中国股市,那么国内金融市场的风险可能会更高,甚至引发金融市场的系统性风险。因此,这种被动地向股市大量地注入流动性,是没有办法的办法。但是,这只是说明了问题的一个方面,另一个方面是如果没有前期的央行全面宽松的货币政策并希望以此来推动中国股市的繁荣,那也不会出现中国股市从201411月开始到20156月的暴涨(而此期间中国股市暴涨了160%,美国道指只上涨10%)。如果没有中国股市的暴涨,岂能有后面的暴跌?还有,以美联储前主席格林斯潘的言论作为货币政策全面宽松的理由更是没有道理,因为格林斯潘的这样观念正是导致美国2008年金融危机爆发最为重要的理论根源。当然央行文章里也透过出了这种被动地向股市注入大量的流动性也可能导致严重负面。这也成了推动目前中国央行货币政策转向的重要原因。

央行文章的后一段话是指去杠杆,以便让当前中国央行货币政策回到59日人民日报权威人士的讲话的基点上来。因为,权威人士讲话曾指出,树不能长到天上,高杠杆必然带来高风险,控制不好就会引发系统性金融危机,导致经济负增长,甚至让老百姓储蓄泡汤。也就是说,权威人士的观点是十分明确的,通过高杠杆来拉动经济增长根本是不可能的,反之还会引发金融市场的系统性风险,导致经济的负增长及让中国居民的财富全面缩水。所以中国央行的货币政策也得回到这个基点上来而要去杠杆。有分析指出,正是央行货币政策的去杠杆,也意味着央行年初所指的稳健货币政策略微宽松的基调真正回到稳健而去除略微宽松。也就是说,由此,央行2015年以来特别是今年年初全面宽松的货币政策基本结束。如果中国货币政策出现重大转向,这将震惊国内外市场,无论是股市还是房地产市场都是如此。正如有分析指出的那样,如果央行货币政策小组的文章在股市收市前发布,肯定会对市场立即造成较大震荡。因为,如果1季度那种央行全面宽松的货币政策结束,也意味着中国股市及房地产市场将出现重大调整。

可以说,正是这一段话已经向市场透露出明确的信息,中国央行后期货币政策将真正的转向稳健,而不是年初的那种略微宽松。尽管这种转向不会立马让市场流动性收紧,但是去杠杆的基调一旦确立,也就意味着再让货币政策如2015年及年初那样放松就不可能了。而4月份的信贷增长情况已经就给出清楚的答案。如果这样,这自然会国内的股市及房地产市场带来巨大的流动性压力。

因为,从已经公布了的数据可以看到,今年以来的国内房地产市场开始启动,甚至于出现一些城市房价的疯狂上涨,完全是银行信贷加杠杆的结果。1季度银行信贷增长4.67万亿,其中仅个人按揭贷款就占1.5万亿,如果加上房地产商开发贷款及土地购买贷款、住房抵押贷款,其所占的比重更是会惊人。还有,4月的5500亿银行信贷,个人中长期的贷款就占近80%。而这些数据都清楚表明,今年以来的银行信贷的加杠杆,大量的流动性都进入房地产市场,造成了中国一些城市房地产市场的疯狂,也造成了今年中国商品期货市场的疯狂。而央行的文章中透露出中国央行未来的货币政策会逐渐回到稳健,这种房地产市场疯狂和商品期货的疯狂也会逐渐地退出市场。

总之,尽管央行的文章是在为自己2015年以来的货币政策的正当性作解释,但是该文章也透露出中国央行的货币政策将去除略微宽松回归稳健,这种回归也意味着中国央行的货币政策将出现全面转向,投资者对此得密切关注。

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