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易宪容的博客

中国社会科学院金融研究所金融发展室研究员

 
 
 

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中国社科院金融研究所金融发展室研究员

1958年出生于江西上高。1982年入上海华东师范大学,分别在1986年、1989年获得上海华东师范大学学士和硕士学位。1989-1994年在湖南师范大学工作。1994年入中国社会科学院研究生院财贸系学习,1997年获得博士学位。1997年7月-1999年9月进入中国人民大学经济学博士后流动站工作。1998-2000年到香港大学经济金融学院跟随张五常教授学习与工作三年。1999年7月曾到台湾清华大学做访问研究。从1998年起为国际新制度经济学学会会员。目前为中国社会科学院金融研究所金融发展室研究员

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美联储到底在什么时候加息?   

2014-12-20 13:46:18|  分类: 默认分类 |  标签: |举报 |字号 订阅

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当前的国际市场,仍然是美联储在主导,整个市场就是盯着美联储的货币政策如何变化。当美联储12月18日公布两天来的议息声明后,除了中国股市我行我素之外,全球股市都迎风而起。尤其美国及加拿大的股市更是又走出一波难得上涨的行情。也就是说,市场在根据自己的理解,来观察美联储未来货币政策的走势。而核心就是美联储到底在什么时候加息?

根据在12月18日公布的美联储议息后的声明,一如市场所料由之前表示买债结束后“一段长时间”(considerable time)才开始加息,变成美联储在加息方面可以保持“耐性”(patient)。令分析者感到意外的是,声明加插一句,强调“耐性”一字所代表的美联储立场与之前“一段长时间”是沒有分別的。廉价资金的盛宴还会继续。

美联储主席耶伦被记者追问时,明确表示美联储不大可能在未来两次会议加息,即1月和3月。TD Securities美国经济研究部主管格林(Eric Green)表示,这意味着美联储最快4月底可以加息。但市场仍然认为,明年夏季是最有可能开始加息的时间,而路透的调查则显示,主要债券商则认为6月加息,不少投资者则根据市场估计在9月加息。

也就是说,对于美联储最新议息声明,市场各方都会根据自己的需要作出不同解释,从而得出美联储未来货币政策变化不同的走向。有宏观经济研究机构Gavekal创办人Charles Gave12月19日对这次议息声明的解释则与众不同。他认为,美联储主席耶伦倾向利率正常化,加息宜早不宜迟,因此,他认为美联储加息的时间会在2015年春上。

作为奥地利学派信徒,Charles一向不太赞同通过过度宽松的货币政策来振兴经济。在他的报告中,主要研究了正利率、负利率与中性利率对就业的影响。他用1955年至现在的数据,以3个月国库券的实际利率为资金成本,并计算了就业人数与劳动人口的比例。在负利率年代,通常都会帶来就业度下跌(70年代是例外,因为当前正值美国女性大量投身职场,令劳动参与率上升);正利率年代则会帶来就业上升。

    根据瑞典经济学家威克塞尔(Knut Wicksell)的利率理论,如果长期维持低利率水平,会导致资本大量错配,结果是出现大量僵尸公司,资金被用作回购股份而不是用于投资,最终会降低经济增长率、就业下降、企业大面积破产,以高负债购入的高价资产最终无法还本付息。特别是市场的名义利率与自然利率的差距越大,经济增长的波动性越大,风险也就越高,越是无法实现持续稳定的经济增长。

Charles认为,市场经济难以在利率扭曲的条件下运行(即名义利率严重偏离自然利率),高杠杆不会带来经济增长,只会增加市场的波动。经济增长应该是来自合适的资本配置,并由创造性破坏(Creative Destruction)的机制来引导。1950年代、1960年初、1980至2002年,都是Wicksell理论充分发挥的年代,就业增长比较好。相反,2003年至今,大部分时间都是负利率年代,资本严重错配。在美国,上个周期表现为房地产泡沫,而目前则表现为商品泡沫及股市泡沫。

所以,在Charles看来,这次美联储发出的信息,就是要把实质利率正常化,过去10年泡沫,都会因为利率正常化而扭转。这就是为何今年黄金价格下跌、近期油价及铁矿石大跌。而泡沫挤出对美国长期的经济发展及全球市场来说都是一个十分利好因素。

从Charles的解释来看,美联储这次声明的实质就强调利率的正常化,或让扭曲的利率回到正常水平。既然利率要回到正常水平,那么美联储的加息会宜早不宜迟。因此,这就有了美联储会2015年春上开始加息的逻辑。对此,本文认为其分析是有道理的。

更为重要的是,由于利率的高低、利率正负与人口的就业率有关,在正利率时,就业率会高;反之,在负利率时,就业率则会低。因此,如果就业率是美联储货币政策的主要目标,那么如何让利率回到正的水平或回到正常水平则是提升就业率有力工具。在这意义上,美联储不仅会尽早开始加息,而且未来加息的步伐会随着就业率变化而加快。

如果市场形势变化正如分析的这样,那么美联储的加息将对全球市场带来巨大冲击。比如一是加快美国经济复苏;二是美元进一步强势;三是全球大宗商品的价格更为下跌;四是全球资金流动向及格局逆转等。对此,国内投资者注意到了吗?

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