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易宪容的博客

中国社会科学院金融研究所金融发展室研究员

 
 
 

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中国社科院金融研究所金融发展室研究员

1958年出生于江西上高。1982年入上海华东师范大学,分别在1986年、1989年获得上海华东师范大学学士和硕士学位。1989-1994年在湖南师范大学工作。1994年入中国社会科学院研究生院财贸系学习,1997年获得博士学位。1997年7月-1999年9月进入中国人民大学经济学博士后流动站工作。1998-2000年到香港大学经济金融学院跟随张五常教授学习与工作三年。1999年7月曾到台湾清华大学做访问研究。从1998年起为国际新制度经济学学会会员。目前为中国社会科学院金融研究所金融发展室研究员

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新一轮的全球金融危机是否会再发生  

2011-06-03 06:22:16|  分类: 默认分类 |  标签: |举报 |字号 订阅

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最近又有著名的经济学家发出警告,认为新一轮的全球金融危机又可能发生。其理由是,2008年美国金融危机之后,尽管欧美发达国家加强了对金融市场的监管,也出台了一系列关于金融监管的法律规章制度,但是不仅美国量化宽松的货币政策导致全球金融市场流动性泛滥,即目前有15-16万亿美元的“热钱”在全球市场迅速大规模地流动,而且也导致了上一轮金融危机的金融衍生工具不仅没有在“去杠杆化”的过程中减弱,反之又以新方式与市场中强化。比如目前全球金融衍生工具的市值达到600万亿美元,是全球实体经济的10倍以上。可以说,近年来国际市场股价、汇率、油价及大宗商品等价格很容易导致极大波动,一定程度上都是与金融市场上监管环节比较弱的杠杆化产品有关。因此,在当前的背景下,新一轮的金融危机又可能爆发。

不过,从2008年美国金融危机的反思来看,过度的杠杆化自然是累积金融体系风险重要工具,但是为何近百年来金融危机一直在发生?特别是近几十年来,全球金融危机发生更是频繁。这可能与信用货币出现后的两次货币裂变有关。一是现钞清算和交割大量地改为通过银行进行记账清算。这不仅大大降低了现钞在货币流通中的比重(或信用扩张不需要大量印钞票来进行),而且也让信用货币逐渐地发展成为电子货币及信息货币。无论有多大的交易金额,银行仅仅一个报单既可瞬间完成清算。这为信用无限扩张提供了现实运作的基础。二是银行在大量吸收记账货币存款的基础上,推动了记账货币贷款的发展。作为一种信用扩张的方式,银行记账货币贷款与直接融资不同,后者不会因为融资行为而创造出新货币或购买力,前者则不是这样。银行的记账货币贷款并没有因为银行发放贷款而相应减少存款人的存款或货币购买力,反之通过信贷的乘数效应让货币购买力成多倍增长或信用的无限扩张。

不过,这种信用扩张取决于两个因素,一是任何银行贷款都由国家进行隐性担保的。比如央行基本上都规定为商业银行最后贷款人。在这种情况下,商业银行的任何贷款都可把其收益归自己,但贷款所面临的风险则可转让给整个社会来承担。因此,如果没有严厉的监管或约束,商业银行都有信用过度扩张的冲动。二是正因为商业银行有这种过度信用扩张的冲动,国家央行往往通过价格机制或利率来约束银行的信贷扩张行为。现在问题就来了,即央行又是通过什么工具或方式来约束银行这种信用无限扩张的冲动呢?这就是通常所指的央行的货币政策。

一般来说,央行的货币政策最基本的任务就是稳定物价和保证币值的稳定,所使用工具就是根据建立起通货膨胀指标来调整金融市场的利率。而通货膨胀指标又是以居民消费价格指数(CPI)来表示。在这次美国金融危机反思中可以看到,不管哪个国家的CPI体系设计得如何完善与科学,但是作为货币政策的主要参考指标的CPI,它所表现出的缺陷也暴露无遗。因为,CPI作为反映货币购买力变化的指标,实际上并没有能全面、准确地反映货币购买力的变化。一是这不仅表现为货币政策与资产价格的关系上,各个国家的央行通常对资产价格泡沫采取消极态度,既不对资产价格泡沫进行界定,也不对其进行积极干预,往往只是采取“事后清理”的策略。各国央行这种政策行为不仅极大增加了挤出资产价格泡沫的成本,也在为制造下一轮的新资产价格泡沫创造条件。二是对住房产品的价格定义上,由于住房作为一种两栖商品,以往的CPI体系仅是把住房作为一种投资产品来看待,因此,住房价格的变化往往与CPI关联性不大。但是实际住房市场运作不仅影响整个经济与价格水平,影响金融市场的稳定,而且住房支出作为居民消费生活中最为重要的部分,如果不能够把住房价格变化反映到CPI上去,那么这种CPI是无法准确地反映通货膨胀的实际水平的或CPI与实际通货膨胀值偏离及低估。如果以这种CPI作为央行货币政策决策参考也就容易误导整个货币政策。美国金融危机后反思的重要成果就是欧洲国家已经启动了把住房价格纳入CPI体系的计划。

也就是说,现行的通货膨胀计算体系很大程度上严重低估了货币购买力的变化。由于这种CPI体系存在严重的缺陷,它既无法准确地反映通货膨胀的实际水平,也使得CPI与实际通货膨胀值严重偏离或低估。如果央行根据这种CPI来出台货币政策,自然为具有信贷过度扩张冲动的银行提供了政策基础。当银行的信贷过度扩张没有受到约束或少受到约束时,银行信用过度扩张一定会变本加厉。2009年-2010年中国的情况就是十分好案例。当银行信贷过度无限扩张时,货币的泛滥,资产价格泡沫吹大,金融危机也就不远了。也就是说,如果美国金融危机不从制度基础上进行反思,不从根本完善CPI体系,及调整货币政策与资产价格泡沫的关系,那么新一轮的全球金融危机也就不远了。

对于中国来说,CPI体系的缺陷更是无可复加了。这个体系不仅是来自计划经济向市场经济转轨过程,而且也是选择性引用国际惯例,从而使中国CPI体系成了一个六不象的以食品为主导的CPI体系。这个CPI体系不仅无法反映货币购买力的实际变化,更无法反映通货膨胀的实际水平。特别当央行的货币政策以这样一个严重低估的CPI作为其决策依据时,管制下的低利率或负利率不仅成了国内房地产泡沫吹大的根本所在,也是成了居民收入分配不均及绝大多数财富被掠夺的工具。可以说,近年来,国内不少政策失误及房地产泡沫吹大都是与这个存在严重缺陷的CPI体系有关。因此,为了防止新一轮的全球金融危机不在中国爆发,我们该是全面反思与修改当前国内许多完全不合理不科学的统计指标了。

 

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